Σήμερα, βλέπει μια νέα ευκαιρία καθώς οι κίνδυνοι αυξάνονται γύρω από την ιδιωτική πίστη (private credit).
Όμως, αντί να στοιχηματίζει άμεσα κατά του τομέα, εστιάζει σε δευτερογενείς επιπτώσεις και «σορτάρει» ορισμένους από τους μεγαλύτερους υποστηρικτές της αγοράς των 1,8 τρισεκατομμυρίων δολαρίων: τις ασφαλιστικές εταιρείες.
Ο Robinson αυξάνει τα short στοιχήματά του σε εταιρείες όπως η Lincoln National Corp., η MetLife Inc., ακόμη και η Berkshire Hathaway Inc., μέσω χρήσης credit default swaps, ήτοι παράγωγων συμβολαίων που έχουν σχεδιαστεί για να προστατεύουν τους επενδυτές από αθετήσεις πληρωμών.
Η εταιρεία του, Altana Wealth, λανσάρει ένα νέο fund, στο οποίο επενδύει επίσης ίδια κεφάλαια, για να προστατευτεί από αυτό που θεωρεί αναπόφευκτη ύφεση στην ιδιωτική πίστη, επιβράδυνση στον ενθουσιασμό γύρω από την τεχνητή νοημοσύνη και τις επιπτώσεις της μειούμενης ρευστότητας στις αποτιμήσεις εταιρειών.
Ο ίδιος λέει ότι υπάρχουν παραλληλισμοί ανάμεσα στη γενική ηρεμία που επικρατούσε στην αγορά subprime πριν από την κατάρρευση της Lehman Brothers Holdings Inc. και στις σημερινές αγορές, όπου τα πιστωτικά περιθώρια των εταιρικών ομολόγων παραμένουν σε ιστορικά χαμηλά επίπεδα.
Αυτή η εμπιστοσύνη των επενδυτών —ή υπερβολική εμπιστοσύνη, όπως τη βλέπει ο Robinson— συνεχίζεται, παρότι αυξάνονται οι ανησυχίες για την έκθεση της ιδιωτικής πίστης σε δανειολήπτες λογισμικού που απειλούνται από την τεχνητή νοημοσύνη, ενώ παράλληλα εμφανίζονται προειδοποιητικά σημάδια από ορισμένες εταιρικές καταρρεύσεις.
«Τον Αύγουστο του 2008, τραβούσαμε τα μαλλιά μας, αναρωτώμενοι πώς γίνεται η μεταβλητότητα να είναι τόσο χαμηλή», είπε ο Robinson, ιδρυτής και επικεφαλής επενδύσεων της Altana Wealth με έδρα το Λονδίνο.
«Μου φαίνεται λίγο σαν τώρα.»
Δεν είναι ότι οι ασφαλιστικές αντιμετωπίζουν υπαρξιακή απειλή από την έκθεσή τους.
Το επιχείρημα του Robinson είναι πιο σύνθετο: πιστεύει ότι οι αγορές δεν τιμολογούν επαρκώς τους πρόσθετους κινδύνους από υποτιμήσεις σε ένα μη δοκιμασμένο τμήμα χρέους που έχει δείξει ότι μπορεί να παρουσιάσει προβλήματα.
Οι τοποθετήσεις σε ιδιωτική πίστη αυξάνονται στον κλάδο, ιδιαίτερα μεταξύ των ασφαλιστικών ζωής, και παρότι το χρέος αυτό παραμένει σχετικά μικρό μέρος των επενδύσεων πολλών μεγάλων εταιρειών, εξακολουθεί να ενέχει κινδύνους, είπε.
Ένα ακόμη πλεονέκτημα της στρατηγικής είναι ότι δεν είναι εύκολο να «σορτάρει» κανείς απευθείας την ιδιωτική πίστη.
Η Lincoln National Corp. δεν απάντησε σε αίτημα για σχόλιο, ενώ εκπρόσωπος της Berkshire Hathaway Inc. αρνήθηκε να σχολιάσει.
Εκπρόσωπος της MetLife Inc. παρέπεμψε σε πρόσφατες δηλώσεις του οικονομικού διευθυντή John McCallion, σύμφωνα με τις οποίες περίπου το 95% του χαρτοφυλακίου ιδιωτικού χρέους της εταιρείας είναι επενδυτικής βαθμίδας, «καλά διαφοροποιημένο και σχεδιασμένο να αποδίδει σε όλους τους κύκλους της αγοράς».
Αυξημένη δραστηριότητα
Το στοίχημα του Robinson αρχίζει να εξαπλώνεται.
Άλλα hedge funds στοχεύουν τα CDS των ασφαλιστικών, ενώ desks της Wall Street όπως της JPMorgan Chase & Co. και της Goldman Sachs Group Inc. εμπλέκονται επίσης, ανταποκρινόμενα σε αιτήματα πελατών για προϊόντα προστασίας απέναντι στους κινδύνους που συγκεντρώνονται στον κλάδο, σύμφωνα με άτομα που γνωρίζουν το θέμα.
Οι εκπρόσωποι των JPMorgan και Goldman αρνήθηκαν να σχολιάσουν.
Τα καθαρά ονομαστικά στοιχήματα στα CDS των αμερικανικών ασφαλιστικών έχουν αυξηθεί στα 5,5 δισ. δολάρια έως τις 22 Μαΐου, από λιγότερα από 4,9 δισ. στο τέλος του προηγούμενου έτους, σύμφωνα με στοιχεία του Depository Trust and Clearing Corp.
Ο όγκος συναλλαγών αυτών των συμβολαίων έχει επίσης αυξηθεί, και το κόστος αγοράς προστασίας από χρεοκοπία έχει αρχίσει να ανεβαίνει — αν και μόνο οριακά σε σχέση με τους πιθανούς κινδύνους, αφήνοντας περιθώριο για περαιτέρω κέρδη σε περίπτωση πραγματικής κατάρρευσης.
Η έκθεση των ασφαλιστικών στην ιδιωτική πίστη έχει αυξηθεί σημαντικά την τελευταία δεκαετία, καθώς οι διαχειριστές περιουσιακών στοιχείων αναζητούσαν αποδόσεις και διαφοροποίηση, ειδικά στην εποχή των χαμηλών επιτοκίων, όταν τα παραδοσιακά περιουσιακά στοιχεία απέδιδαν σχεδόν μηδενικά.
Ανάλυση της Moody’s Ratings έδειξε ότι το ένα πέμπτο των επενδύσεων σταθερού εισοδήματος του κλάδου των αμερικανικών ασφαλιστικών ζωής, συνολικού ύψους 4 τρισεκατομμυρίων δολαρίων, είχε τοποθετηθεί σε μη ρευστοποιήσιμα assets, κυρίως ιδιωτική πίστη, στο τέλος του 2025, από 18% το προηγούμενο έτος.
Η στροφή προς την ιδιωτική πίστη είναι έντονη στις ασφαλιστικές που ανήκουν σε κολοσσούς διαχείρισης κεφαλαίων με βραχίονες ιδιωτικών επενδύσεων όπως η KKR & Co. και η Apollo Global Management Inc., σύμφωνα με ερευνητές της Federal Reserve Bank of Chicago, αν και δεν υπάρχει ένδειξη ότι ο Robinson ή άλλοι στοχεύουν συγκεκριμένα αυτές τις εταιρείες.
Η μετατόπιση έχει γίνει κυρίως προς ιδιωτικό χρέος επενδυτικής βαθμίδας.
«Οι ασφαλιστικές είναι αλληλένδετες με το ευρύτερο οικοσύστημα της ιδιωτικής πίστης», έγραψαν οι Ralf Meisenzahl, Jackson Overpeck και Andy Polacek σε working paper που αναθεωρήθηκε τελευταία φορά στα τέλη Απριλίου.
Ορισμένοι ασφαλιστές έχουν εκφραστεί ανοιχτά για τη δραστηριότητά τους.
Πέρυσι, η Lincoln Financial λάνσαρε ένα fund μαζί με την Bain Capital για να «παρέχει σε ιδιώτες επενδυτές πρόσβαση σε ιδιωτική πίστη (private credit)».
Η MetLife δήλωσε ότι είχε έκθεση περίπου 85 δισ. δολάρια σε αυτό που θεωρούσε «υψηλής ποιότητας» ιδιωτικό σταθερό εισόδημα έως τις 31 Μαρτίου.
Ήδη, το κόστος προστασίας έναντι αθετήσεων από μεγάλους αμερικανικούς ασφαλιστικούς ομίλους, συμπεριλαμβανομένης της American International Group Inc., έχει αρχίσει να αυξάνεται, ξεπερνώντας φέτος ένα ευρύ δείκτη επενδυτικού κινδύνου υψηλής πιστοληπτικής διαβάθμισης στη Βόρεια Αμερική, σύμφωνα με στοιχεία που συγκέντρωσε το Bloomberg.
Αυτό αποτυπώνεται στα διευρυνόμενα spreads των CDS.
Παρόμοια εικόνα εμφανίζεται και με τους ευρωπαϊκούς κολοσσούς Allianz SE, Generali, Aviva Plc και AXA SA σε σύγκριση με τον αντίστοιχο ευρωπαϊκό δείκτη CDS υψηλής διαβάθμισης.
Σε τέτοιο βαθμό, μάλιστα, που έχει τραβήξει την προσοχή της ΕΚΤ, η οποία εξέδωσε προειδοποίηση για πιθανές ζημιές στις ασφαλιστικές.
Εκπρόσωπος της Allianz παρέπεμψε σε παρουσίαση αποτελεσμάτων και τηλεδιάσκεψη αναλυτών, όπου στελέχη της εταιρείας ανέφεραν ότι αισθάνονται άνετα με την έκθεση στο ιδιωτικό χρέος και ότι διαθέτουν «ένα χαρτοφυλάκιο πολύ υψηλής ποιότητας και διαφοροποιημένο».
Η Aviva αρνήθηκε να σχολιάσει, ενώ οι AXA και Generali δεν απάντησαν σε αίτημα για σχόλιο.
Ακόμη και μετά από πρόσφατη διεύρυνση, τα CDS spreads αυτών των εταιρειών παραμένουν σχετικά στενά, περιορίζοντας την πιθανή πτώση για τους επενδυτές.
Η Lincoln National, για παράδειγμα, διαπραγματευόταν τελευταία στις 142 μονάδες βάσης.
Αυτό αντανακλά κάποια πρόσφατη διεύρυνση, αλλά απέχει πολύ από τα επίπεδα που θα έδειχναν μια πραγματικά προβληματική εταιρεία και βρίσκεται κοντά σε πολλές από τις μεγαλύτερες εταιρείες παγκοσμίως.
«Θα υπάρξει περισσότερος πόνος για ιδιώτες και θεσμικούς επενδυτές στο μέλλον και οι ασφαλιστικές πιθανότατα θα χρειαστεί να απομειώσουν εν μέρει τις επενδύσεις τους», δήλωσε ο Mark Lieb, διευθύνων σύμβουλος της Spectrum Asset Management, ο οποίος δραστηριοποιείται σε προνομιούχους τίτλους από τη δεκαετία του 1970.
Η Spectrum, με έδρα το Connecticut, ειδικεύεται σε κατώτερης διαβάθμισης (junior) τίτλους που εταιρείες —συμπεριλαμβανομένων ασφαλιστικών— εκδίδουν για να ενισχύσουν τη χρηματοοικονομική τους εικόνα, συχνά κατ’ απαίτηση των ρυθμιστικών αρχών.
«Παρακολουθούμε στενά τον ασφαλιστικό κλάδο.
Ορισμένες ασφαλιστικές έχουν γίνει λίγο πιο επιθετικές στις ιδιωτικές τοποθετήσεις τους», είπε ο Lieb.
«Έχουμε κάνει εσωτερικές αλλαγές στο ποιους τίτλους προτιμάμε και ποιους όχι, οπότε πρέπει να είμαστε πιο προσεκτικοί με αυτό το κομμάτι του χαρτοφυλακίου τους».
Στοιχήματα σε distressed debt
Ο Robinson, από την πλευρά του, διαφοροποιεί τα στοιχήματά του στο νέο του fund, επενδύοντας σε δικαιώματα προαίρεσης μεμονωμένων μετοχών (single-stock equity options) πέρα από CDS ασφαλιστικών.
Στο παρελθόν εργάστηκε για τον δισεκατομμυριούχο hedge fund manager Paul Tudor Jones, οπότε έχει ιστορικό σε ευκαιριακά και distressed debt στοιχήματα.
Κατά την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση, ο Robinson τοποθέτησε ένα μικρό μέρος των κεφαλαίων του σε ένα στοίχημα κατά των subprime στεγαστικών δανείων και, με αυτόν τον τρόπο, πέτυχε δυσανάλογα μεγάλο κέρδος.
Αυτή η επιτυχία βοήθησε τα δύο Trafalgar funds του να σημειώσουν αποδόσεις 5% και 26% αντίστοιχα το 2008, έναντι μέσης πτώσης 18,3% για τον ευρύτερο κλάδο hedge funds.
Αργότερα, το 2014, λάνσαρε fund ψηφιακών νομισμάτων που έχει σημειώσει σημαντικά κέρδη από την ίδρυσή του, ενώ έχει πραγματοποιήσει επιτυχημένα στοιχήματα σε λιβανέζικο κρατικό χρέος και σε προνομιούχους τίτλους της Fannie Mae.
Το Credit Opportunities fund του είναι αυξημένο κατά 47,5% από την αρχή του έτους και 416% από την ίδρυσή του το 2020.
Ωστόσο, ένα μεγάλο στοίχημα που σχετίζεται με την Credit Suisse παραμένει σε εκκρεμότητα• τα funds του κατέχουν απαιτήσεις σε ομόλογα Additional Tier 1 που μηδενίστηκαν με την κατάρρευση της τράπεζας και την εξαγορά της από την UBS. Βρίσκεται σε εξέλιξη μακρά νομική διαμάχη.
Οι ρυθμιστικές αρχές άνοιξαν τον δρόμο για την εκρηκτική ανάπτυξη του private credit μετά την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση, επιβάλλοντας αυστηρές απαιτήσεις στους παραδοσιακούς δανειστές, κάτι που ώθησε τις τράπεζες να αποσυρθούν από πιο ριψοκίνδυνα και κεφαλαιακά απαιτητικά τμήματα της δραστηριότητάς τους.
Αυτό δημιούργησε ένα κενό που έσπευσαν να καλύψουν οι εταιρείες private credit.
Οι ασφαλιστικές, που χρειάζονται αντιστοίχιση ενεργητικού και παθητικού, έγιναν πρόθυμοι αγοραστές αυτών των στοιχείων.
Αν και οι λόγοι αυτής της μετατόπισης είναι κατανοητοί, δημιουργεί πολυπλοκότητα και κινδύνους συγκέντρωσης, ανέφεραν αναλυτές της Moody’s Ratings με επικεφαλής τον Manoj Jethani σε σημείωμα αυτόν τον μήνα.
«Αναδύονται κίνδυνοι —ιδίως στον χώρο των δανείων μεσαίας αγοράς— λόγω χαμηλότερης πιστωτικής ποιότητας και αυξανόμενης πίεσης στους δανειολήπτες», ανέφεραν.
Το μόνο που θα χρειαζόταν τώρα, λέει ο Robinson, είναι μια προβληματική ασφαλιστική —«οποιοδήποτε μεμονωμένο σοκ»— για να δημιουργήσει αλυσιδωτές αντιδράσεις σε ολόκληρο τον κλάδο.
